<轉載自2012年12月1日 經濟日報 國事港事欄名:中國經緯 撰文: 馬駿 德意志銀行大中華區首席經濟學家／博源基金會學術委員 （編按︰本文是作者在2012年11月29日財經年會上的發言）>
關於國家資產負債表長期風險的三個基本判斷︰
第一，長期來看，養老金缺口是中國今後財政壓力和政府債務風險的最大來源。在今後38年內，如果不改革，城鎮職工養老金累積缺口的現值會達到2011年GDP的83%。
為甚麼會出現這麽大的養老金缺口？主要是人口老化的結果。在目前養老金體制內，我們大約是三個勞動力贍養一個退休老人，到2050年，就是一個勞動力贍養一個退休老人。贍養率大幅上升，加上替代率難以下降，在沒有其他改革下，就會導致養老金缺口大幅上升。
國家資產負債表 存三大風險
第二，廣義衞生總費用增長是長期財政壓力和政府債務風險的第二大來源，這還沒有很多人意識到。我們所講的廣義衞生總費用包括了狹義衞生總費用（如門診、住院、疾病預防和醫療管理等）和長期護理成本。所謂長期護理成本，是指為失能老人提供長期護理服務所發生的成本。目前廣義衞生總費用為GDP的5%；到2050年上升到10%，其中約三分之一需要政府買單。將政府醫療支出佔GDP比重的增量部分定義為財政壓力，今後38年內由於醫療費用上升導致的累計財政壓力的現值將達到2011年GDP的45%。
第三，如同時考慮養老金缺口、醫療成本的上升、環境治理成本和地方融資金平台還債的壓力，並假設不發生改革，估計2050年政府顯性債務佔GDP比重將明顯超過100%。這表明，如果不改革，幾十年以後中國出現歐洲、美國式的債務危機並非天方夜譚。
未來10年 改革機不可失
長期來看（見圖一），養老金缺口帶來的財政壓力（淺藍色部分）累計起來是最大的，其次是醫療（紅色部分）。治理環保的成本（綠色部分）大致集中在今後十年，規模小於養老和醫療。融資平台帶來的財政壓力（深藍色部分）主要在今後三、四年，總規模遠遠小於養老和醫療。
關於改革的六點看法︰
第一，今後十年是改革的機遇期。今後十年內，由於城鎮化率和參保率的提高，養老金缺口還不會很大，因此財政壓力還不會很大，改革就有比較大的迴旋餘地。因此今後十年是寬鬆期。十年後，繳費人數逐步下降，但贍養率卻迅速提高，養老金缺口和財政壓力迅速上升，進入了所謂漸緊期和惡化期。許多改革是需要財力支援的，因此改革的機遇期就在今後十年，不應錯過。
延退休年齡 國企股撥社保
第二，提高企業職工的退休年齡。在2015年到2050年間，逐步將企業男性職工的退休年齡提高4歲，將企業女性職工的退休年齡提高9歲。這可明顯減少未來養老金的缺口，當然但還不能完全解決缺口問題。這也就引出了下一個建議。
第三，逐步將80%的政府持有的上市國企股份劃撥到到社保體系，讓這些股份提供股息紅利作為社保收入的重要來源。向社保劃撥股份和提高退休年齡這兩項改革，可基本解決城鎮養老金的未來缺口問題，讓養老金獲得財務上的可持續性。當然，這做法有意識形態的障礙，也有具體操作和設計上的問題。因此，我們建議在今後幾年搞試點。如在今後兩、三年中，將20%至30%（約三萬億市值）的政府持有的國有企業股份轉移到社保，積累經驗，為今後更大規模的劃撥提供基礎。
第四，建立長期護理保險體制。前面提到，包括長期護理在內的廣義醫療費用上升是財政壓力的主要來源之一，但是目前還沒有得到重視。各國經驗也表明，長期護理正成為對家庭負擔和國家財政的嚴峻挑戰。建議通過建立長期護理保險體制來緩解這些未來的壓力，這體制可包括商業性的長期護理保險，也可包括強制性的部分。來自美國、德國、日本和韓國的經驗值得我們借鑑。
發展地方債 開放資本項目
第五，積極發展地方政府債，或市政債市場。允許更多的地方政府獨立發債有幾個重要的好處。一是為地方融資金平台提供再融資，緩解對銀行貸款違約的風險。二是將地方政府的隱形債務顯性化。第三，也是更為重要的改革意義是，可以建立一個迫使地方政府增加透明度市場機制。如一個地方政府獨立發行了債券，資本市場就會要求它公布地方政府的資產負債表，若市場不滿意，還需要它公布財政收支的細節和表外活動資訊。在包括地方官員直選等政治體制改革難以取得突破的情況下，這市場機制可成為約束地方政府行為的重要替代力量。
第六，加快資本專案開放，推動人民幣國際化。中國對外資產主要是儲備投資，收益率很低，目前也就是2%左右，而中國對外負債則是以外國在中國的FDI為主，我們支付給外國人FDI的回報率是10%左右。這種對外資產和負債收益的不對稱，使得我們的淨回報率很低。如何改善？必需要降低外滙儲備在對外資產中的比重，大幅提高民間投資在對外資產中的比重。而推動民間對外投資的一個前提就是開放資本專案。
允外國機構 內地發人幣債券
最近聽說有關部門準備在溫州試點，放鬆對個人對外直接投資的管制，這是件好事，應盡快出台。其實，我認為沒必要將個人對外投資限制在直接投資。如溫州企業家的錢到了國外，在國外到底是做直接投資，還是投在股票，你是管不了的，也沒有必要去管。
此外，中國的對外資產主要以美元和歐元計價的。美元和歐元的滙率如大幅波動，我們的對外資產就會面對滙率風險。應讓一部分中國對外資產用人民幣計價。一個具體做法就是開放熊貓債市場，即允許外國機構到國內銀行間債券市場發行人民幣債券，讓中國投資者持有更多本幣計價的對外資產。
我們的研究報告結論表示，資本專案開放對資本淨流動和人民幣滙率的衝擊並沒很多人想像中大。過去許多年，我們資本專案開放的步伐遲緩，一個重要原因是許多人認為有風險，而這些風險又是沒有被量化的。提供有質量的對風險的量化，可以幫助消除一些對改革的不必要的恐懼。
財政成本規模和時間(佔GDP比例)。
未來內地城鎮養老金覆蓋總退休群和總繳費群的數量趨勢。
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