匯控供股 愚弄投資者

<轉載自2009年4月1日 明報 論壇版 撰文：林本利 理工大學會計及金融學院副教授>

今天是愚人節，市民要小心被人愚弄。自從3月2日匯控宣布供股集資千多億港元後，相信不少港人都有被人愚弄的感覺。

過去幾年，特首曾蔭權提出要全力打造香港作為國際金融中心，藉此養活千萬人口。各大投資銀行，甚至傳統商業銀行，響應特首呼籲，紛紛推出不同的投資產品和衍生工具，給一眾小投資者購買。銀行要求前線員工向客戶推銷這些產品，賺取豐厚的「非利息」收入，管理層便可以分到巨額花紅。銀行前線員工為了保住飯碗，明知投資產品結構複雜，客戶根本無法理解，亦照樣向他們推銷，希望銷售額能夠達標。

過去幾年，銀行除了向數以萬計的市民推銷雷曼毒債外，還向投資者出售大量股票掛票據(Equity-Linked Note, ELN)或股票掛鈎投資(Equity-Linked Investment, ELI)，金額估計達到數百億港元。近數月匯控股價急挫，股價從年初的70元下跌超過一半，低見30多元，除了令匯控股東損失慘重外，還令不少股票掛鈎票據的投資者損失大部分投資金額，情況較持有雷曼毒債更悲慘。

過去幾年，筆者亦有投資股票掛鈎票據。事緣在2004年初，有一天筆者到銀行買賣外幣，銀行職員向我推介股票掛鈎票據。我對產品毫不認識，於是便向一位專門研究財務學的同事請教。他花了個多小時，很詳細地向我分析股票掛鈎票據這種投資工具。

去年初發覺票據發行商很有問題購買和持有股票掛鈎票據的投資者，其實是認購了一個可贖回債券，以及向發行商發行了一個認沽期權，向發行商承諾在票據到期日時，若掛鈎的股票市價低於行使價，便要以行使價向發行商購入掛的股票。換言之，發行商以行使價，沽出掛鈎的股票給票據持有人。

例如當時(2004年)匯控市價120元，若購買和匯控股票掛鈎的一年期票據，年息有8厘分4期派發，行使價為110元。只要匯控市價不跌穿110元的行使價，票據持有人便可以按期獲派利息，若匯控市價在指定觀察日期升穿120元，發行商便有權提早贖回票據。若票據一年後到期時，股價跌穿110元的行使價，投資者便要以行使價接貨，賺到的利息可能無法抵消股價下挫的損失。

一般而言，委託投資銀行發行股票掛鈎票據的投資者，手上可能持有大量掛鈎的股票。他們擔心市況逆轉，股票價格大幅回落，因此以高息利誘其他投資者認購票據，藉此分散風險。即使日後股票價格大幅下挫，仍然可以按票據的行使價出售股票，減少損失。

自從2004年初筆者開始投資這類產品後，到2008年初，便開始發覺發行商很有問題。一些投資銀行，根本不是受投資者委託，本身亦非持有大量匯控股票而需要分散風險，不斷增發和匯控股票掛鈎的票據，目的是以匯控名義吸引投資者認購，再將收集到的資金用作高風險炒賣，或填補其他投資損失。2008年9月中，雷曼兄弟宣布破產後，筆者隨即將大部分票據沽出套現，但不少投資者走避不及，損失慘重。

應查沽空有否違法內幕交易

筆者認識的一位朋友，年紀已經80多歲，根本無法理解這類產品的結構和風險。在去年8月初，被匯豐銀行分行職員游說，認購由香港匯豐投資部發行的匯控股票掛鈎投資產品，年期為半年；半年只得3厘息。當時匯控市價是129元，投資產品的接貨價卻高達126元，風險與回報完全不成比例。由匯豐投資部發行的匯控股票掛鈎投資產品，再由匯豐分行負責分銷，這一條龍的運作模式完全繞過金管局和證監會的規管，令投資者得不到適當的保障。

半年後，這位長者如夢初醒，在今年2月初，匯控股價跌穿保險線90元，被迫以126元的行使價接收匯控股票，當時匯控股價已跌至50多元，這位朋友損失大部分積蓄。匯控股價半年內大跌一半以上，作為發行商的匯豐投資部，應該為匯控股價大挫而高興，還是悲哀呢？2月初之後，匯控股價因供股傳言進一步下瀉，令投資者損失進一步加深。

匯控3月2日在沒有發盈警的情況下，公布業績大幅倒退七成，並且宣布以賤價每股28元集資千多億港元。匯控宣布供股前，市場早已出現異常情況，似乎有人洞悉先機，市場出現大量匯控的沽空活動，當中有否違法的內幕交易，各地證監機構實應徹查。接近除權日，匯控股價更被人肆意質低，在競價時段最後數秒鐘，被質低至33元。最後在3月11日除權日前以38元多收市，除權後折合為35元多，折讓7％左右。

還本地投資者一個公道

市場上的大鱷，故意質低匯控股價，令不少在場外交易(over the counter)的投資者遭受到嚴重損失。以匯控股票掛鈎票據為例，不少行使價是在100元以上，匯控供股而產生的股價折讓，只得7％左右，但供股後匯控股票流通量卻大增四成多，之前在高位購入票據的投資者明顯得不到公平的對待。

匯控管理層擔心自身前途，不願意接受英美政府注資，改而向大量小股東打主意，供股消息令一些內幕人士及證券商，可以事先沽空圖利，或者質低股價而在場外交易獲利。供股行動為一眾包銷商取得數十億元收入，難怪先前唱淡匯控的包銷商，突然改變口風，不再唱淡。匯控管理層看準時機，知道特區政府注資90億元強積金戶口，匯控佔恒指的比重增加，不少散戶、強積金戶口持有人及基金(包括盈富基金)經理，被迫要增持匯控，方便匯控供股集資。

匯控管理層如此對待本地的投資者，投資者是否覺得被人愚弄？負責監管金融業的部門，又是否盡了監管責任，保障投資者利益？還望監管部門徹查過去數月匯控股價異動的問題，還本地投資者一個公道。