<轉載自2026年8月21日 明報 社評>
恒大集團案一審宣判，創辦人許家印判處無期徒刑，其兩名兒子也因為非法吸收公眾存款等罪行，判處有期徒刑。恒大集團曾是內房龍頭企業，許家印更曾成為內地首富，然而風光背後其實是靠不可持續的「三高」模式（高負債、高槓桿、高周轉）支撐，當中央開始收緊信貸，整治內房亂象，許家印等人仍心存僥倖，帳目造假，欲趁內房資產泡沫「盛宴」尾聲再多撈一票，最終走上末路。恒大案象徵了內房狂潮起落，泡沫爆破所造成的傷害至今仍未復元，深刻教訓必須牢牢記取。
高債高槓桿難永續 「龐氏騙局」必被揭穿
由農村窮小子到全國首富，再淪為階下囚，許家印人生起落儼如過山車。1990年代初，許家印放下國企鐵飯碗，由老家河南來到深圳打工，涉足房地產行業，其後於1996年自立門戶，創立恒大。適逢內地經濟起飛，中央推動住房改革，恒大急速發展，樓盤遍及全國各大核心城市，2009年來港上市後，恒大王國加速擴張，除了內房生意，還涉足文旅、體育等不同領域。2010年代中，恒大更進軍金融領域，透過旗下恒大財富等平台，發行理財產品，以高額利息回報作誘餌，吸引大批社會公眾與散戶資金進場。
2017年，恒大市值升至頂峰的4200億元，穩居全國以至全球銷售第一上市房企寶座，許家印亦憑藉2900億元（人民幣，下同）身家，成為胡潤中國富豪榜首富。當時恐怕沒有多少人想到，恒大神話竟會在數年之後破滅，淪落到負債逾2.4萬億元、嚴重資不抵債，而曾經意氣風發的許家印，則要滿頭白髮出庭，迎接重囚判決。
過去一段長時期，內房企業靠高槓桿與快速周轉的粗放發展模式，實現資產規模及盈利的快速膨脹，令公司市值不斷上升。恒大可說此一模式的代表，到了後期，其營運基本上已是完全依靠「借新錢還舊債」，儼如一個超大型「龐氏騙局」。2020年初，恒大仍是全國銷售第一的房企。同年8月，國家為遏制房地產行業的過度借貸投機與金融風險，推出房企融資「三條紅線」政策，就負債率等定下明確紅線，包括恒大在內，一眾通過「三高」模式發展的內地房企，紛紛面臨資金鏈斷裂，許家印的「龐氏騙局」再也無法支撐，恒大財富「爆煲」，理財產品逾期未兌付，超過10萬名投資者痛失巨款，恒大房地產王國亦全面崩塌，遺下大批爛尾樓。
世上沒有永不爆煲的龐氏騙局，「三條紅線」政策，不過是令到騙局早日現形，許家印一系列欺詐造假不法行為，也隨之曝光。深圳市中級人民法院昨天裁決，提及許家印的八宗罪，包括在2016至2021年間，違反國家法律規定，以大規模財務造假等手段，虛增資產隱瞞負債，干犯非法吸收公眾存款、集資詐騙、違法發放貸款、違法運用資金、欺詐發行證券、違規披露重要信息、職務侵佔、單位行賄。許家印與恒大的犯罪行為，嚴重破壞市場秩序，造成重大經濟損失，唯有依法嚴懲，才能有殺一儆百之效。判處無期徒刑，意味許家印很可能要在獄中度過餘生。
雖然許家印部分財產，相信早已經由一些「身邊人」轉移到海外，追討並不容易，然而深圳法院已強調，對違法所得將繼續追繳，香港高院去年亦針對許家印名下資產，頒下全球禁制令，禁止處置相關資產，涉及金額最多77億美元（約合人民幣550億元） 。即使再困難，追討工作仍得繼續。
房地產興旺，每每伴隨經濟蓬勃發展而來，而樓市財富效應，又可帶動經濟景氣。可是當房地產泡沫形成並變大，又會成為經濟隱憂，一旦爆破所帶來的衝擊可以相當巨大。1990年代初日本泡沫經濟爆破是經典例子，當地之後廿多年長期陷入通縮、經濟增長停滯；2008年金融海嘯，追源溯本同樣跟本世紀初美國房地產泡沫有關。諷刺的是，隨着經濟危機逐漸過去，很多人又會渴望樓市高歌猛進，將先前的痛楚拋諸腦後，為下一波泡沫的形成，埋下了禍源。
1990年代以來，內地房地產經歷了長達20多年的好景。地方政府視土地收入為財政支柱，民眾視買樓為財富增值工具，房企愈益冒進，無視高槓桿高負債風險，中央2021年出手整治有其必要，倘若繼續拖拉，任由泡沫膨脹，爆破所造成的傷害與破壞，只怕更大。
推動內房健康發展 穩步求進免蹈覆轍
恒大是內房狂潮下的產物，許家印神話的破滅，標誌一個時代的終結。這幾年內房持續委靡不振，對內需消費造成相當大的壓力，然而中央始終堅持「房住不炒」思路，以防風險、去槓桿作為房策重心，為的就是避免重蹈覆轍，希望推動房地產行業長遠健康發展。
目前內地房地產仍處於去庫存階段。儘管北京、上海等一線大城市的市道有改善，惟整體而言，民眾置業信心仍然不足，部分房企尚未真正從債務危機脫身，可能要「二次債務重組」。有分析估計，可能要等到「十五五」中後期，亦即2028年左右，房地產才有望逐步走出調整階段。內地官方強調，房地產業須從過往依賴「大規模新建」，轉向存量提質改造與增量結構調整並重，目標是推動房地產與宏觀經濟向城市更新及高質量發展過渡。國務院近月印發的《城市更新「十五五」規劃》及《擴大消費「十五五」規劃》均反映了這一思路。中國是發展中國家，城鎮化比率仍可持續提高，城市老舊小區亦亟待翻新，假以時日，內房應能擺脫困境。
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