<轉載自2016年3月23日 經濟日報 國事港事 欄名: 房策透視 撰文: 麥萃才 香港浸會大學財務及決策系副教授>
香港樓市出現了下行現象，市場十分關注政府何時會把辣招撤除。而坊間其中一個說法，就是當政府撤銷辣招之時，樓市會跌得更快。原因是政府也承認了樓市下行情況，所以樓市參與者會傾向沽貨，以減少樓市下行所承擔的風險。而政府的撤招，為樓市提供一個負面的訊號。
減辣利好利淡 買家抑賣家主導
這個說法看似有道理，但實質上的情況會複雜很多，最終對市場的影響，還要看看政府何時才肯撤辣招，這個撤辣的訊號，市場反應的可以180度不同的。
從投資學角度來看，資產價格其實反映參與者對未來價格的預期。如果有任何新的信息進入市場，繼而影響參與者的預期，那麼資產價格便會改變。如果信息是正面的，資產價格便會上升；如果信息是負面的，資產價格便會下跌。問題是，政府撤辣的信息，究竟是利好？還是利淡？
香港樓市的持份者分為3類，分別是：
（1）買家，他們分首次業者、用家、投資者及投機者。地域方面亦分本地及海外
（2）賣家，包括地產商及二手物業的業主
（3）政府
哪個持份者對於樓價產生最重要的影響？答案應是買家，因為他們是物業的需求者，他們真金白銀購入資產。如果需求強勁，那麼樓價會被搶高。而他們的需求，正正反映他們對樓市的預期，如果看好，需求便會增加；如果看淡，需求就會減少。
至於賣家，特別是房地產發展商，大部分都是很現實的。他們對樓價的看法，最終來自售樓的反應。如果買家需求強勁，發展物業去貨甚速，他們開價便會高些；相反，如果需求乏力，庫存去不掉，他們對樓市前景便會看淡些。
至於政府，原則上是中立的。政府的任務是為物業市場提供足夠土地，興建房屋，滿足社會需要。一般而言，對樓價高低應不大着緊，他們所緊張的是在出售土地時，是否配合市價。如果低於市價，便會有賤賣土地之嫌，遭到市民的批評。而一般而言，政府應不會對樓價存在任何預期。
減辣如減價 抵銷跌價淡風
按照坊間所談，當政府撤辣之時，便等於確認樓市下行，因此會影響持份者的預期。持份者所接收的政府信息，應該屬於負面的，那麼買家便會減少需求，而賣家要套現，便要減價出貨，結果樓價便會下滑。在邏輯上，似乎談得通，但實際上，撤辣也有正面影響，對樓市整體的影響未必負面，因為撤辣能增加有效需求，本身是正面信息，問題是它能否蓋過確定樓市下行的負面信息？那麼撤辣的力度有多大以及出招的時間便很重要！
如果是撤銷辣招中的印花稅，無論是額外印花稅（SSD）、買家印花稅（BSD）或從價印花稅（DSD），目的是減少購買物業的交易費用，其作用是令物業較易負擔，效果等同減價。而經濟學原理ABC會告訴大家，減價之後，需求是會上升，這會抵銷「撤辣」這個確定樓市下行的負面信息。
問題是撤辣的力度有幾大？而政府「撤辣」這個消息又有幾負面？如果撤辣是金管局放寬按揭成數，令到買家所付的首期大幅減少，那麼有更多潛在買家能夠負擔，理論上是利好樓價的。
賣家會否收到政府撤辣招的訊號而大幅減價呢？從發展商的角度來看，要看市場的狀況如何。如果市況仍是買家市場，可能要略略減價，以配合政府撤辣，加快去貨速度。如果是賣家市場，政府撤辣反而對他們有利，甚至可以加價。但一般而言，賣家，特別是發展商，他們對樓市有自己的看法。
政府防大跌市 免負資產飈
問題是政府撤辣的決定，會影響到其他持份者的預期。究竟政府對樓市有沒有自己的看法？而他們何時才會確定決定樓市是否進入下行週期？
一般人會認為當政府撤辣，就等於政府確定了樓市下行周期。但實際上，就算政府確定了樓市的下行周期，也未必立刻撤辣！政府對撤辣的考慮，就是不能朝令夕改；如果撤辣，就應該要維持一段長的時間，以免市場的持份者變得無所適從。
如果以樓市下跌幅度來說，由高位下調多少，政府才確定樓市已經下行呢？而跌到哪一個水平，才會肯撤辣，亦即有沒有預設幅度？政府確定樓市下行，是一個行動，但政府沒有必要即時公開；而撤辣是另一個行動，兩個行動沒有必要在同一時間進行。可以一先一後處理。而撤辣行動應是在確定樓市下行之後才出現。那麼當政府撤辣，便等於政府確定了樓市下行周期，但這信息確定，可能是滯後的。
香港在過去10多年間，銀行的按揭成數，多年維持在7成左右，只有最近兩年金管局才收緊高價物業的按揭成數。而假設政府不想出現大量負資產個案，那麼樓價最好不要跌超過3成就最好，否則銀行會面對資產質素下降，呆壞帳有可能上升的風險。現在的樓價已由高位向下調整了一成左右，距離3成還有兩成下跌的空間。正如近日恒地主席李兆基早前所說，香港樓價最多會跌3成，就是這個意思。至於政府何時撤辣，相信只有他們才知曉。
但從過往歷史可以看到，政府對樓市作出的措施有沒有效，要視乎出招的時間。例如97年政府的八萬五政策，目標是令香港居民有更多房屋供應，但發生了亞洲金融風暴，市場逆轉。政府沒有微調房屋政策，結果樓價大幅下瀉，由高位跌去平均六至七成！而其中有三兩年，政府要暫停賣地去救市，結果庫房收入大減，出現了財赤，政府又要進一步緊縮開支！
暫停賣地，等於終止土地供應，使到未來物業供應大幅減少。原則上，這是一個極端策略，可以提升樓價。但結果是因為出招太遲，那年代大部分樓市持份者對樓市的預期，都是極度悲觀的，政府的措施未能及時改變他們對樓市的預期。要等到2003年內地開放自由行，香港經濟才有明顯的起色，加上物業庫存慢慢被市場消化，樓價才回升起來。而有趣的是，在樓市最低迷的幾年，政府突然無聲無息地宣告，八萬五的政策已不復存在，一度令市場愕然。
減辣對樓市會否有正面影響？要視乎出招的時間。如果太早，樓市有掉頭上升的可能，結果泡沫又會再度形成；如果出招太遲，市場上有可能缺乏即時反應，達不到對樓市支持的效果。
究竟政府撤辣的考慮，會不會有一個樓價下跌幅度的指標？例如樓價從高位下跌2成或3成，就會撤辣？有指標的話，好處就是提高政策的透明度，持份者對樓價會有更清晰的預期。但如果政府縱有目標，但不能或不肯講，那麼市場便要猜度政府的心意，不同人會有不同的預期，樓價的波動或會較大。
保地價收益 政府鬆綁底綫
樓價下行風險對於買家而言，購入的物業會有減值，甚至出現負資產的可能；對於賣家，如果要套現便要減價，增加優惠，而物業亦有賣不出去的可能。
當樓價下跌至某一個幅度，買賣雙方對樓市開始十分悲觀的話，政府的土地便可能會乏人問津，最壞的情況是政府要暫停賣地（因為就算拿出來賣，如果不想賤賣土地，便要開出市價，結果也可能無人承接，最後又是賣不出，所以索性暫停賣地）。
政府近年在賣地的收益，每年也有六、七百億！這個部分的收入相當重要，因為它已超逾薪俸稅的收入。如果沒有賣地收益，要從其他稅收或收費去填補的話，將會是極大挑戰！
套用李兆基先生的見解，發展一個地盤，建築費成本每呎約5,000元，地價連利息等投地成本又約5,000元，所以單計成本價都要一萬元；假若樓價與成本相若同為一萬元一呎。
若樓價跌3成，即樓價跌至7,000元，由於建築費難以下跌，地價便需要跌6成，由近5,000元跌至2,000元，才有人肯承接，否則發展商不會投地。要麼政府肯接受新的地價，但庫房收入會大幅減少；要麼政府維持地價，但要有心理土地賣不出，最終要收回，變成零收入。因此李先生相信樓價不會跌得太多。只要樓價繼續跌、跌得多，政府自然會「減辣」。
所以政府是否撤辣，另外一條底綫要是庫房地價收益，就算希望樓價回落，政府也要保證所拍賣的土地，必須有發展商肯用當時市價承接。
如果樓價跌得太厲害，土地缺乏承接，那時才出招減辣，效力便會大減。屆時政府不但要煩樓市下行的風險，還要煩預算案收支平衡的問題呢！
